Jak ocenia pan założenia Strategii Rozwoju Rynku Kapitałowego? Czy w związku ze skutkami epidemii koronwirusa dokument ten wymaga aktualizacji?

Celem rynku kapitałowego jest wspieranie wzrostu gospodarczego poprzez finansowanie rozwoju krajowych najbardziej innowacyjnych przedsiębiorstw, szczególnie na wczesnym etapie ich rozwoju, kiedy trudno pozyskać kredyt. W czasach spowolnienia gospodarczego banki ograniczają kredytowanie przedsięwzięć, głównie ze względu na problemy z pogarszającą się jakością portfeli kredytowych, z wyższymi kosztami ryzyka, pogorszeniem wyniku odsetkowego. W takiej sytuacji to właśnie rynek kapitałowy może odegrać pozytywną rolę w ograniczaniu skutków kryzysu pandemicznego, dostarczając kapitałów dla polskich przedsiębiorstw w miejsce finansowania bankowego. W okresie spowolnienia gospodarczego tym bardziej zasadne jest rozwijanie rynku kapitałowego. Doświadczania krajów anglosaskich pokazują bowiem, że rynki kapitałowe lepiej wspierają finansowanie dynamicznych i innowacyjnych przedsiębiorstw, a tym samym zwiększanie produktywności gospodarki.
Rządowa Strategia Rozwoju Rynku Kapitałowego kompleksowo podchodzi do tematu wzmocnienia roli rynku kapitałowego w finansowaniu gospodarki. Dokument nie adresuje jednak kilku fundamentalnych kwestii, które warto na etapie wdrażania projektu poprawić. Chodzi głównie o rolę oszczędności gospodarstw domowych jako źródła kapitału dla polskich MŚP. Struktura oszczędności domowych, z ponad 50 proc. udziałem lokat w bankach, jest nietypowa w porównaniu do krajów wysoko rozwiniętych. Konieczne są więc zachęty podatkowe dla konwersji części oszczędności gospodarstw domowych na kapitał, poprzez zniesienie tzw. podatku Belki od inwestycji na rynku regulowanym. Trzeba pamiętać, że w lokalne spółki inwestuje przede wszystkim lokalny kapitał i musimy zapewnić jego większą dostępność.
Wątpliwości budzi również słuszność określonego w dokumencie celu, którym według Strategii jest obniżenie kosztów kapitału. Głównym celem SRRK powinno być zwiększenie produktywności kapitału, które wymaga zwiększenia dostępności kapitału wyższego ryzyka, czyli zwiększenia udziału rynku kapitałowego w finansowaniu inwestycji przedsiębiorstw. W Polsce, obecnie, udział rynku kapitałowego w finansowaniu gospodarki szacuje się na poziomie około 5-7 proc., wobec 30 proc. w krajach UE i około 70 proc. w USA. Znacznie niższa rola rynku kapitałowego w UE w porównaniu z USA jest źródłem powiększającej się na korzyść USA luki produktywności. Jeśli chcemy zwiększyć innowacyjność i produktywność polskiej gospodarki, musimy znacznie zwiększyć udział rynku kapitałowego w finansowaniu inwestycji. To powinien być nadrzędny, łatwo mierzalny cel.
Mamy także bardzo poważne wątpliwości co do słuszności zapisu dotyczącego jednolitej licencji bankowej, która umożliwi bankom oferowanie usług maklerskich. Zarówno system bankowy, jak i rynek kapitałowy przyczyniają się do wzrostu gospodarczego, jednak to rynek kapitałowy finansuje innowacje obarczone większym ryzykiem. Założenie, że banki zaakceptują wzrost ryzyka, które wymaga zwiększenia wymogów kapitałowych, jest bardzo życzeniowe. To prosta droga do marginalizacji biur maklerskich, które staną się jedynie kolejnymi departamentami w bankach. Konieczne jest tymczasem wzmocnienie krajowej branży domów maklerskich, które wspierają polskie przedsiębiorstwa w pozyskiwaniu kapitału na rozwój i krajowych inwestorów. Bez silnej krajowej branży firm inwestycyjnych, nadrzędne zadanie krajowego rynku kapitalnego, jakim jest dostarczanie kapitału wyższego ryzyka dla zwiększania produktywności polskich firm, jest zagrożony. Największy potencjał wzrostu produktywności polskiej gospodarki leży w rozwoju najbardziej dynamicznych i innowacyjnych krajowych firm sektora MŚP, a te pozyskują środki na rozwój na polskim rynku kapitałowym właśnie za pośrednictwem krajowych biur i domów maklerskich. Finansowanie sektora MŚP nie jest przedmiotem zainteresowania globalnych banków inwestycyjnych. Proszę zauważyć, że przy pogarszającej się sytuacji w gospodarce w wyniku pandemii, banki jako spółki nadzorujące działalność maklerską, będą skłonne do szukania oszczędności przede wszystkim właśnie w biurach maklerskich. Ryzyko redukcji zatrudnienia i ograniczania działalności maklerskiej stawia więc pod znakiem zapytania realizację SRRK.

W SRRK mowa jest o licznych preferencjach podatkowych dla inwestorów i emitentów, mało jest jednak szczegółów. Jakich rozwiązań by pan tutaj oczekiwał?
Ponad połowa oszczędności polskich gospodarstw domowych jest ulokowanych w lokatach bankowych. Taka struktura jest niekorzystna zarówno dla dostępności kapitału dla MŚP, jak i samych oszczędzających, którzy w małym stopniu uczestniczą w korzyściach płynących z rozwoju polskich firm. Potrzebna jest więc polityka gospodarcza, która zachęca społeczeństwo do inwestycji dla dobra polskich firm i społeczeństwa. Jednym z najskuteczniejszych narzędzi stymulujących konwersję oszczędności w kapitał dostępny na rynku kapitałowym są zachęty do inwestowania lub, jak w przypadku polskim, zniesienie podatku giełdowego (tzw. podatku Belki). Obecnie opodatkowanie zysków z inwestycji w firmy notowane na giełdzie jest takie samo jak przychodów z bezpiecznych lokat bankowych. A przecież inwestycje w firmy obarczone są nieporównywalnie większym ryzykiem niż lokaty bankowe.

Jak SRRK wpłynie na sytuację domów maklerskich? Czy ma pan tu jakieś określone oczekiwania?
Bez silnej krajowej branży maklerskiej nie ma możliwości realizacji Strategii Rozwoju Rynku Kapitałowego. A w Polsce od kilku lat trwa eksperyment budowy krajowego rynku kapitałowego bez stwarzania korzystnych warunków dla rozwoju krajowych domów maklerskich. Chodzi tu przede wszystkim o wysokie koszty regulacji, często niedostosowane do wielkości polskich domów maklerskich i warunków mniejszego rynku oraz wysokie koszty transakcyjne, które osłabiają kondycję finansową krajowej branży maklerskiej i jej zdolność do rozwoju.
SRRK wskazuje, że polski rynek giełdowy należy obecnie do najdroższych w Europie, m.in. w zakresie poziomu kosztów transakcyjnych. W rezultacie, jednym z działań wymienionych w Strategii jest analiza kosztów infrastruktury na krajowym rynku kapitałowym. Już od dawna postulujemy o jak najszybsze podjęcie prac w tym obszarze. Kluczowe dla określenia długoterminowej reguły dotyczącej poziomu opłat infrastruktury rynku giełdowego jest ustalenie, czy GPW jest spółką nastawioną na zysk, czy spółką infrastrukturalną, której interes podporządkowany jest interesowi uczestników rynku kapitałowego.

Czy w związku ze SRRK zajdą jakieś poważne zmiany jeśli chodzi o jakość ładu korporacyjnego w spółkach giełdowych w Polsce? Szczególnie chodzi mi o sytuację mniejszościowych akcjonariuszy.
Rynek kapitałowy jest tam, gdzie jest zaufanie. Póki nie będziemy traktować kwestii zaufania jako fundamentu, nie będzie rozwoju rynku kapitałowego, a kluczowy dla przyszłości Polaków program PPK będzie funkcjonował w ograniczonym zakresie. W ramach budowy zaufania kluczową kwestią jest przestrzeganie ładu korporacyjnego jako czynnika decydującego o atrakcyjności rynku kapitałowego dla inwestorów. I tu szalenie istotne jest, by spółki notowane na giełdzie, szczególnie te największe – liderzy rynku, często kontrolowane przez Skarb Państwa, dawały dobry przykład. To ważne m.in. dlatego, że WIG20 jest zdominowany właśnie przez takie spółki. One powinny budować wiarygodność i zaufanie do całego polskiego rynku kapitałowego. Tymczasem zmiany strategii lub jej brak, polityka personalna, polityka dywidendowa, łamanie zasad corporate governance w niektórych z tych spółek powodują, że również mniejsze, prywatne spółki są postrzegane jako ryzykowny przedmiot inwestycji. SRRK daje szereg rozwiązań, które mają za zadanie poprawić jakość ładu korporacyjnego w spółkach, a tym samym przyczynić się do poprawy zaufania do rynku kapitałowego.

W dalszym ciągu rynek kapitałowy w Polsce nie jest postrzegany jako miejsce gdzie mniejsze firmy mogą pozyskiwać środki na rozwój. Czy jest szansa, aby to się zmieniło, szczególnie w kontekście Strategii?
W Polsce udział rynku kapitałowego w finansowaniu potrzeb rozwojowych polskich przedsiębiorstw to zaledwie 5-7 proc., co pokazuje skalę wyzwania, przed którym stoimy. W Unii Europejskiej jest to 30 proc., a w USA 70 proc. Jeżeli chcemy zbudować nowoczesną gospodarkę, generującą wysokiej jakości i dobrze płatne miejsca pracy, musimy zadbać o rozwój rynku kapitałowego. Im będzie on silniejszy, tym skuteczniej będzie służyć rozwojowi gospodarczemu kraju i budowaniu zamożności jego obywateli. Ale bez odbudowy zaufania do rynku trudno będzie namówić obywateli, żeby swoje pieniądze inwestowali na giełdzie. Obecnie ponad połowa oszczędności Polaków ulokowana jest na kontach bankowych. To prawie dwa razy więcej niż w krajach zachodnich. Mamy więc dużo kapitału, który mógłby służyć polskiej gospodarce. A nie służy! Dlatego jednym z najważniejszych działań przy realizacji SRRK jest jasne określenie celu Strategii, czyli zwiększenie udziału rynku kapitałowego w finansowaniu polskiej gospodarki z obecnych 5-7 proc. do 30 proc. np. w ciągu następnych pięciu lat.

Rozmawiał Kamil Goral